Дивидендная политика в условиях неопределенности фондовых рынков

Диалектика дивидендной политики вне концепции Миллера - Модильяни (теория ММ) предполагает, что рыночная стоимость АО (агрегированная в цене его акций) изменяется под влиянием решений в сфере распределения прибыли. Не отбрасывая важность и значимость теории ММ, отрицающей такое влияние, отметим, что главная ее критика связана с определенными авторскими допущениями, игнорирующими отдельные важные компоненты финансовой среды, такие как налоги, асимметрия информации и т. д.

Принимая априори существование влияния на уровне "дивидендная политика - фондовый рынок" необходимо говорить об определенных предпосылках для практического проявления подобной взаимосвязи, а именно:

фондовый рынок должен находиться самое малое в средней форме информационной эффективности и отображать максимально возможный объем исторической и публичной информации в ценах акций;

дивидендная политика АО должна быть понятна и определенным образом предсказуема для акционеров, менеджеров, потенциальных инвесторов, других участников рынка (соответственно, дивиденды должны формировать понятные сигналы).

Если уровень прогнозируемости дивидендов можно отнести к внутренним факторам, то тенденции на фондовых рынках следует рассматривать в контексте составляющих внешней финансовой среды.

Анализируя способность дивидендных выплат быть прогнозируемыми, отметим следующее:

во-первых, объективно любые дивидендные выплаты являются функцией прибыли, поэтому для них характерен высокий уровень неопределенности;

во-вторых, на будущие дивиденды существенно влияют и субъективные факторы, такие, например, как структура собственников;

в-третьих, даже существующие прагматичные концепции рекомендуют корпорациям на разных этапах их жизненного цикла применять абсолютно отличные управленческие приемы при распределении чистой прибыли.

В этом контексте следует вспомнить результаты исследования А. Брава и др., в котором под сомнение были поставлены отдельные положения теоретических концепций, говорящие о наличии целевого ориентира для менеджеров во время выплаты дивидендов (в частности, приведенная выше модель Дж. Линтнера). Главной же причиной пересмотра целевого коэффициента является именно неопределенность среды, в которой действует корпорация. Подводя итог анализа, отметим, что объективно дивиденды могут быть прогнозируемыми только в определенной степени и только в краткосрочном периоде планирования.

Говоря о тенденциях рынка капиталов, подчеркнем, что современная финансовая наука при оценке его параметров ориентируется на полностью устойчивые показатели - капитализацию, динамику индексов, объемы капиталов, привлеченных посредством выпуска финансовых инструментов. Изменение показателя капитализации в 2001-2010 гг. свидетельствует о нестабильности как всего мирового рынка капиталов, так и отдельных национальных рынков (рис. 1).

Рис. 1. Капитализация отдельных организованных рынков

На рис. 1 явно прослеживается волнообразный характер развития мировых фондовых рынков в исследуемом периоде: падение в 2002 и 2008 гг. и последующий посткризисный рост. Вместе с тем из работ, посвященных последним фондовым кризисам, видно, что главные усилия исследователей направлены в первую очередь на анализ их внутренней природы и связи с макроэкономическими тенденциями.

Однако вопрос относительно "точки отсчета" современных экономических кризисов - в финансовой сфере или в реальном секторе экономики - остается открытым.

Важным выводом касательно характеристик глобального рынка капиталов является тезис о все более тесной взаимосвязи его отдельных национальных сегментов без учета уровня их развития.

Так, в 2008 г. по сравнению с 2007 г. падение капитализации NYSE Euronext (US) составило 41,2%, Tokyo SE - 28,1%, Deutsche Borse - 47,2%, Istanbul SE - 58,7%, Warsaw SE - 57,1%.

Каким образом вывод о взаимосвязи реальной экономики и финансового сектора можно экстраполировать на уровень дивидендной политики корпораций?

На наш взгляд, здесь стоит учесть следующие положения:

по своей экономической природе акции являются финансовыми инструментами, стоимость которых определяется способностью приносить своим собственникам доходы в будущем. Нестабильность современных фондовых рынков, и соответственно рыночной стоимости акций, изменяет баланс преимуществ инвесторов между спекулятивным рыночным доходом от купли-продажи акций и текущими доходами в виде дивидендов от участия в прибылях корпорации в пользу последних.